Cena i jej rozliczenie

Słownik M&A i corporate finance: 26 haseł po polsku i angielsku

Słownik M&A i corporate finance: cena i jej rozliczenie

Hasła tego działu wyjaśniają, jak uzgodniona wycena przekłada się na kwotę, którą sprzedający otrzymuje w dniu zamknięcia i później. Opisują przejście od wartości przedsiębiorstwa do ceny udziałów, dwa mechanizmy ustalania ceny, czyli locked box i rozliczenie na dzień zamknięcia, a także płatności odroczone i warunkowe oraz sposoby zabezpieczenia zapłaty.

Opracowanie: zespół Capital One Advisers. Ostatni przegląd haseł: 12 listopada 2026 r.

Hasła od A do Z (26):

Aktywa nieoperacyjne

ang. non-operating assets

Aktywa nieoperacyjne to składniki majątku spółki, które nie są potrzebne do prowadzenia jej podstawowej działalności, więc ich wartość ocenia się odrębnie od wartości tej działalności, na przykład niewykorzystywana nieruchomość, udziały w innych spółkach niezwiązane z podstawową działalnością, lokaty ponad gotówkę potrzebną do działalności albo pożyczki udzielone wspólnikom. Wycena działalności oparta na EBITDA lub przepływach pieniężnych nie obejmuje ich wartości, o ile z użytych wyników i przepływów wyłączono przychody i koszty związane z tymi aktywami, na przykład czynsz z wynajmowanej nieruchomości albo koszty utrzymania niewykorzystywanej hali. Dlatego przy przejściu od wartości przedsiębiorstwa do wartości kapitału własnego dodaje się ich wartość albo wyłącza się je ze spółki przed transakcją. Trzeba przy tym uważać, by nie policzyć ich dwa razy, na przykład nadwyżki gotówki jako pozycji długu netto i jako składnika aktywów nieoperacyjnych. Strony muszą uzgodnić, które aktywa uznają za nieoperacyjne i jak je wycenić.

Zobacz też: dług netto; zasada cash free, debt free; pozycje o charakterze dłużnym.

Depozyt notarialny

ang. notarial deposit

Depozyt notarialny to pieniądze lub papiery wartościowe przyjęte przez notariusza na przechowanie w związku z czynnością dokonywaną w jego kancelarii, w celu wydania ich osobie wskazanej przy złożeniu lub jej następcy prawnemu. W transakcji może zabezpieczać zapłatę ceny: kupujący wpłaca pieniądze do depozytu, a notariusz wydaje je sprzedającemu. Z przyjęcia depozytu notariusz spisuje protokół, w którym wskazuje między innymi planowaną datę wydania i osobę odbierającą depozyt. Podstawą prawną jest art. 108 Prawa o notariacie.

Nie mylić z pojęciem: rachunek escrow.

Dług netto

ang. net debt

Dług netto to zadłużenie finansowe spółki, takie jak kredyty, pożyczki i obligacje, pomniejszone o wolne środki pieniężne. Przy przejściu od wartości przedsiębiorstwa do ceny udziałów dodatni dług netto obniża cenę, a ujemny ją podwyższa. Strony definiują go w umowie i rozstrzygają między innymi, czy wliczyć zobowiązania leasingowe oraz które środki pieniężne uznać za wolne, a które za zablokowane albo potrzebne do bieżącej działalności.

Zobacz też: pozycje o charakterze dłużnym, minimalna gotówka operacyjna, przejście od wartości przedsiębiorstwa do wartości kapitału własnego, wskaźnik długu netto do EBITDA.

Więcej w artykule „Dług w spółce przed sprzedażą. Za mały kosztuje przez lata, za duży przy transakcji”.

Docelowy (referencyjny) poziom kapitału obrotowego

ang. working capital peg, working capital target

Docelowy (referencyjny) poziom kapitału obrotowego to uzgodniona w umowie wartość operacyjnego kapitału obrotowego netto, liczonego według definicji z umowy, którą spółka powinna wykazać na dzień zamknięcia. Strony ustalają go na przykład na podstawie danych historycznych, z uwzględnieniem sezonowości. W rozliczeniu na dzień zamknięcia nadwyżka ponad ten poziom podwyższa cenę, a niedobór ją obniża. Przyspieszenie spływu należności albo wstrzymanie płatności dla dostawców przed zamknięciem zwykle nie podnosi więc ceny: dług netto maleje, ale kapitał obrotowy spada o tę samą kwotę.

Zobacz też: kapitał obrotowy netto, NWC; rozliczenie na dzień zamknięcia; korekta ceny; minimalna gotówka operacyjna.

Więcej w artykule „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty”.

Dozwolony wypływ (dozwolone uszczuplenie) wartości

ang. permitted leakage

Dozwolony wypływ (dozwolone uszczuplenie) wartości to wymienione w umowie świadczenia ze spółki na rzecz sprzedającego lub podmiotów z nim powiązanych, które mogą nastąpić między dniem locked box a dniem zamknięcia bez obowiązku zwrotu. Mogą to być na przykład wynagrodzenia na warunkach rynkowych, uwzględnione już w wycenie, albo uzgodniona dywidenda, o którą kupujący z góry obniża cenę. Umowa określa rodzaje tych świadczeń i ich limity kwotowe albo zasady ich obliczania.

Zobacz też: wypływ (uszczuplenie) wartości, mechanizm locked box.

Więcej w artykule „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty”.

Dzień locked box

ang. locked box date

Dzień locked box to dzień odniesienia, na który sporządzono dane finansowe spółki przyjęte do ustalenia ceny w mechanizmie locked box. Od tego dnia ekonomiczne skutki działalności spółki przypisuje się kupującemu, choć własność udziałów przechodzi na niego dopiero w dniu zamknięcia. Od tego samego dnia liczy się okres, za który sprzedający odpowiada za wypływ (uszczuplenie) wartości.

Zobacz też: mechanizm locked box, wypływ (uszczuplenie) wartości, ticking fee.

Więcej w artykule „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty”.

Earn-out

ang. earnout

Earn-out to część ceny, którą kupujący zapłaci po zamknięciu, jeżeli spółka osiągnie uzgodnione cele, na przykład określony poziom przychodów lub EBITDA albo zakończenie etapu projektu. Pozwala zbliżyć stanowiska stron, gdy sprzedający wyżej niż kupujący ocenia przyszłe wyniki. Ponieważ po zamknięciu spółką zwykle kieruje kupujący, umowa powinna określać sposób liczenia wskaźników i zobowiązania kupującego dotyczące prowadzenia działalności w okresie earn-outu.

Zobacz też: pożyczka sprzedającego, mechanizm ustalania ceny, warunkowa część ceny.

Nie mylić z pojęciem: odroczona płatność ceny (cena odroczona).

Więcej w artykule „Earn-out. Jak 40 procent ceny firmy znika w definicjach umowy”.

Korekta ceny

ang. purchase price adjustment

Korekta ceny to zmiana ceny wstępnej po zamknięciu transakcji, wyliczona według zasad z umowy, na przykład z różnicy między rzeczywistym a szacunkowym poziomem długu netto i kapitału obrotowego na dzień zamknięcia. Umowa określa, która strona sporządza rozliczenie, ile czasu ma druga strona na zgłoszenie zastrzeżeń oraz kto rozstrzyga spór, na przykład niezależny ekspert.

Zobacz też: rozliczenie na dzień zamknięcia, docelowy (referencyjny) poziom kapitału obrotowego, niezależny ekspert.

Więcej w artykule „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty”.

Koszty transakcyjne spółki

ang. transaction expenses

Koszty transakcyjne spółki to koszty związane ze sprzedażą, które ponosi sprzedawana spółka, na przykład wynagrodzenia doradców sprzedającego albo premie transakcyjne dla zarządu. Umowa określa, czy kwoty niezapłacone do dnia zamknięcia odejmuje się od ceny jako pozycje o charakterze dłużnym, czy w osobnej korekcie. W mechanizmie locked box umowa zwykle traktuje zapłatę takich kosztów przez spółkę po dniu locked box jako wypływ (uszczuplenie) wartości, chyba że dopuszcza ją jako dozwolony wypływ (dozwolone uszczuplenie) wartości.

Zobacz też: pozycje o charakterze dłużnym, wypływ (uszczuplenie) wartości, dozwolony wypływ (dozwolone uszczuplenie) wartości.

Więcej w artykule „Dług w spółce przed sprzedażą. Za mały kosztuje przez lata, za duży przy transakcji”.

Mechanizm locked box

ang. locked box

Mechanizm locked box to sposób ustalenia ceny na podstawie danych finansowych spółki na uzgodniony dzień odniesienia, zwany dniem locked box, na przykład dzień ostatniego zbadanego bilansu. Jeżeli transakcja dojdzie do skutku, wyniki spółki od tego dnia przypadają ekonomicznie kupującemu, a sprzedający zobowiązuje się, że do zamknięcia nie nastąpi wypływ (uszczuplenie) wartości na jego rzecz ani na rzecz podmiotów z nim powiązanych. Ceny nie koryguje się o zmiany długu netto i kapitału obrotowego, choć umowa może przewidywać ticking fee, a kupujący może żądać zapłaty równowartości wypływu (uszczuplenia) wartości.

Zobacz też: wypływ (uszczuplenie) wartości, dozwolony wypływ (dozwolone uszczuplenie) wartości, mechanizm ustalania ceny, ticking fee, dzień locked box.

Nie mylić z pojęciem: rozliczenie na dzień zamknięcia.

Więcej w artykule „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty”.

Mechanizm ustalania ceny

ang. purchase price mechanism

Mechanizm ustalania ceny to postanowienia umowy sprzedaży udziałów lub akcji, które określają, jak uzgodniona wycena przedsiębiorstwa przekłada się na cenę należną sprzedającemu. Mogą obejmować przejście od wartości przedsiębiorstwa do wartości kapitału własnego, wybór między mechanizmem locked box a rozliczeniem na dzień zamknięcia oraz płatności warunkowe, takie jak earn-out. Od nich zależy kwota płatna w dniu zamknięcia oraz późniejsze dopłaty i zwroty.

Zobacz też: mechanizm locked box; rozliczenie na dzień zamknięcia; earn-out; zasada cash free, debt free.

Więcej w artykułach „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty” i „Earn-out. Jak 40 procent ceny firmy znika w definicjach umowy”.

Minimalna gotówka operacyjna

ang. minimum operating cash

Minimalna gotówka operacyjna to kwota środków pieniężnych, którą strony uznają za niezbędną do bieżącego działania spółki w dniu rozliczenia, na przykład gotówka w kasach sklepów albo środki pieniężne w drodze. Jeżeli umowa ją wyodrębnia, nie pomniejsza ona długu netto, co obniża cenę udziałów. Sprzedający może wtedy wskazywać, że potrzeby płynnościowe spółki uwzględnia już docelowy (referencyjny) poziom kapitału obrotowego, a ujęcie ich w obu miejscach obniżyłoby cenę dwa razy z tego samego powodu.

Zobacz też: dług netto; zasada cash free, debt free; kapitał obrotowy netto, NWC; docelowy (referencyjny) poziom kapitału obrotowego.

Więcej w artykule „Gotówka w cenie spółki. Dlaczego sprzedający, który walczy o minimum operacyjne, traci na nadwyżce”.

Niezależny ekspert

ang. independent expert

Niezależny ekspert to wskazana w umowie albo wybierana według jej zasad osoba lub firma, na przykład biegły rewident albo firma audytorska lub doradcza, która rozstrzyga sporne pozycje rozliczenia ceny po zamknięciu transakcji. Umowa określa zakres oceny eksperta, terminy, moc wiążącą jego ustaleń i podział kosztów. Może też ograniczyć jego rolę do kwestii rachunkowych, a spory o wykładnię umowy pozostawić sądowi albo sądowi polubownemu.

Zobacz też: korekta ceny, rozliczenie na dzień zamknięcia.

Odroczona płatność ceny (cena odroczona)

ang. deferred consideration

Odroczona płatność ceny (cena odroczona) to część ceny w ustalonej kwocie, którą kupujący zapłaci w terminie późniejszym niż dzień zamknięcia, niezależnie od przyszłych wyników spółki. Sprzedający ponosi ryzyko niewypłacalności kupującego, dlatego umowa powinna określać zabezpieczenie zapłaty, na przykład gwarancję bankową albo poręczenie spółki dominującej kupującego. Umowa może też pozwalać kupującemu potrącić z tej kwoty jego roszczenia wobec sprzedającego.

Zobacz też: pożyczka sprzedającego.

Nie mylić z pojęciami: earn-out, warunkowa część ceny.

Więcej w artykule „Earn-out. Jak 40 procent ceny firmy znika w definicjach umowy”.

Pozycje o charakterze dłużnym

ang. debt-like items

Pozycje o charakterze dłużnym to zobowiązania i inne obciążenia spoza zadłużenia finansowego i spoza kapitału obrotowego, które przy wyliczaniu ceny odejmuje się od wartości przedsiębiorstwa tak jak dług. Mogą to być na przykład dywidendy uchwalone, lecz jeszcze niewypłacone, rezerwy na odprawy, zaległe zobowiązania podatkowe albo odroczone płatności za wcześniejsze przejęcia. Strony uzgadniają ich katalog w umowie tak, aby żadna pozycja nie obniżyła ceny dwa razy, na przykład raz w długu netto, a drugi raz w kapitale obrotowym.

Zobacz też: dług netto, przejście od wartości przedsiębiorstwa do wartości kapitału własnego, MSSF 16 (leasing) a EBITDA i dług netto, koszty transakcyjne spółki.

Więcej w artykule „Dług w spółce przed sprzedażą. Za mały kosztuje przez lata, za duży przy transakcji”.

Pożyczka sprzedającego

ang. seller note, vendor loan

Pożyczka sprzedającego to finansowanie części ceny przez sprzedającego. Kupujący zaciąga u niego dług w wysokości tej części, udokumentowany odrębną umową pożyczki lub innym instrumentem dłużnym, i spłaca go po zamknięciu w uzgodnionym terminie, zwykle z odsetkami. Stosuje się ją, gdy kupujący nie ma wystarczających środków własnych ani pełnego finansowania bankowego, na przykład przy wykupie menedżerskim. Bank kredytujący transakcję może wymagać podporządkowania tej pożyczki, co może ograniczać jej spłatę przed spłatą kredytu.

Zobacz też: odroczona płatność ceny (cena odroczona).

Nie mylić z pojęciem: earn-out.

Więcej w artykule „Prezes przygotowywał sprzedaż firmy konkurentowi. W końcu kupił ją razem z zespołem za 61,1 mln zł”.

Rachunek escrow

ang. escrow account

Rachunek escrow to rachunek prowadzony przez bank lub inny niezależny podmiot, na który kupujący wpłaca całą cenę lub jej część do czasu spełnienia warunków uzgodnionych przez strony. Może zabezpieczać zapłatę ceny sprzedającemu przy zamknięciu albo późniejsze roszczenia kupującego, na przykład z tytułu korekty ceny lub naruszenia oświadczeń i zapewnień. Umowa rachunku escrow określa warunki wypłaty środków, w tym zatrzymanie kwot odpowiadających roszczeniom zgłoszonym w terminie i jeszcze nierozstrzygniętym. Do tego czasu żadna ze stron nie może sama dysponować środkami.

Zobacz też: zatrzymanie części ceny, klauzule indemnifikacyjne, zamknięcie transakcji.

Nie mylić z pojęciem: depozyt notarialny.

Reinwestycja sprzedającego

ang. equity rollover

Reinwestycja sprzedającego to rozwiązanie, w którym sprzedający zachowuje część zaangażowania w sprzedawanym przedsiębiorstwie: nie zbywa części udziałów albo obejmuje udziały lub akcje spółki, która bezpośrednio lub pośrednio przejmie sprzedawaną spółkę, na przykład spółki holdingowej funduszu private equity. Może w tym celu wnieść aportem część zbywanych udziałów albo przeznaczyć część ceny na objęcie nowych udziałów. Uczestniczy wtedy w zmianie wartości sprzedanej spółki, zwykle do czasu wyjścia inwestora. Warunki reinwestycji określają dokumenty transakcji, a prawa wspólnika umowa spółki albo statut i często umowa wspólników.

Zobacz też: sweet equity, sprzedaż części udziałów lub akcji (częściowe wyjście z inwestycji).

Więcej w artykule „Po co komu fundusz private equity. Właściciel kupuje doświadczenie i płaci za nie udziałami”.

Rozliczenie na dzień zamknięcia

ang. closing accounts, completion accounts

Rozliczenie na dzień zamknięcia to sposób ustalenia ceny, w którym umowa przewiduje cenę wstępną, a cenę ostateczną strony wyliczają po zamknięciu transakcji na podstawie zestawienia sporządzonego na dzień zamknięcia według uzgodnionych zasad rachunkowości. Odchylenia długu netto i kapitału obrotowego od wartości przyjętych w cenie wstępnej podwyższają albo obniżają cenę. Korzyści i ryzyko zmian tych pozycji do dnia zamknięcia pozostają więc po stronie sprzedającego.

Zobacz też: docelowy (referencyjny) poziom kapitału obrotowego; korekta ceny; kapitał obrotowy netto, NWC.

Nie mylić z pojęciem: mechanizm locked box.

Więcej w artykule „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty”.

Ticking fee

ang. ticking fee

Ticking fee to uzgodniona w umowie dopłata do ceny za okres od dnia locked box do dnia zamknięcia, w którym wyniki spółki przypadają już ekonomicznie kupującemu, a sprzedający nie otrzymał jeszcze ceny. Strony mogą ją ustalić jako stałą kwotę za każdy dzień albo jako odsetki od ceny według uzgodnionej stopy. Rekompensuje ona sprzedającemu wartość, którą spółka wypracowuje w tym okresie na rzecz kupującego, albo koszt oczekiwania na zapłatę.

Zobacz też: mechanizm locked box, dzień locked box, wypływ (uszczuplenie) wartości.

Więcej w artykule „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty”.

Warunkowa część ceny

ang. contingent consideration

Warunkowa część ceny to część ceny, której zapłata lub wysokość zależy od przyszłego zdarzenia wskazanego w umowie, na przykład od uzyskania przez spółkę zezwolenia po zamknięciu, utrzymania kluczowego klienta albo osiągnięcia wyników. Może być płatna w pieniądzu albo w udziałach lub akcjach. Earn-out jest jej odmianą opartą na wynikach spółki lub uzgodnionych celach. Od odroczonej płatności ceny (ceny odroczonej) różni się tym, że może zostać zapłacona w niższej kwocie albo wcale.

Zobacz też: earn-out.

Nie mylić z pojęciem: odroczona płatność ceny (cena odroczona).

Więcej w artykule „Earn-out. Jak 40 procent ceny firmy znika w definicjach umowy”.

Wypływ (uszczuplenie) wartości

ang. leakage

Wypływ (uszczuplenie) wartości to przekazanie wartości ze spółki na rzecz lub na korzyść sprzedającego albo podmiotów z nim powiązanych między dniem locked box a dniem zamknięcia, którego umowa nie dopuszcza. Mogą to być na przykład dywidendy, świadczenia dla wspólników ponad uzgodnione wynagrodzenie, zwolnienie sprzedającego lub podmiotów z nim powiązanych z długów wobec spółki albo pokrycie przez spółkę kosztów doradców sprzedającego. Umowa zobowiązuje sprzedającego do zapłaty kupującemu równowartości takiego świadczenia, niekiedy powiększonej o związany z nim podatek.

Zobacz też: mechanizm locked box, dozwolony wypływ (dozwolone uszczuplenie) wartości, dywidenda, dzień locked box.

Więcej w artykule „Locked box czy rozliczenie na dzień zamknięcia. Ten sam spór, dwie różne daty”.

Zapłata udziałami lub akcjami

ang. stock consideration

Zapłata udziałami lub akcjami to forma rozliczenia transakcji, w której sprzedający otrzymuje w całości lub w części udziały albo akcje kupującego lub jego spółki dominującej w zamian za zbywane udziały lub akcje. Staje się wtedy wspólnikiem lub akcjonariuszem spółki, której udziały lub akcje otrzymał, i ponosi ryzyko zmiany wartości otrzymanych udziałów lub akcji. Strony uzgadniają wartość wydawanych udziałów lub akcji i parytet wymiany, a skutki podatkowe zależą od struktury transakcji, na przykład od spełnienia warunków wymiany udziałów.

Zobacz też: mechanizm ustalania ceny, reinwestycja sprzedającego.

Zasada cash free, debt free

ang. cash-free, debt-free basis

Zasada cash free, debt free to konwencja, według której cenę ofertową wyraża się jako wartość przedsiębiorstwa wolnego od zadłużenia finansowego i od nadwyżki gotówki, przy normalnym poziomie kapitału obrotowego. Cenę wszystkich udziałów wylicza się, odejmując od tej wartości dług netto i pozycje o charakterze dłużnym, a w rozliczeniu na dzień zamknięcia także korygując ją o odchylenie kapitału obrotowego od poziomu docelowego (referencyjnego). Jeżeli dług netto jest ujemny, czyli wolna gotówka przewyższa dług, cena udziałów może być wyższa od wartości przedsiębiorstwa.

Zobacz też: dług netto, minimalna gotówka operacyjna, pozycje o charakterze dłużnym, przejście od wartości przedsiębiorstwa do wartości kapitału własnego.

Więcej w artykułach „Dług w spółce przed sprzedażą. Za mały kosztuje przez lata, za duży przy transakcji” i „Gotówka w cenie spółki. Dlaczego sprzedający, który walczy o minimum operacyjne, traci na nadwyżce”.

Zatrzymanie części ceny

ang. holdback

Zatrzymanie części ceny to uzgodnione w umowie prawo kupującego do wstrzymania zapłaty części ceny przez określony czas jako zabezpieczenia ujemnej korekty ceny lub roszczeń wobec sprzedającego. Po upływie tego okresu kupujący płaci tę kwotę pomniejszoną o roszczenia rozliczone zgodnie z umową, a kwoty odpowiadające roszczeniom zgłoszonym w terminie i wciąż spornym może wstrzymać do ich rozstrzygnięcia. Dla sprzedającego takie rozwiązanie jest mniej bezpieczne niż rachunek escrow, ponieważ pieniądze pozostają u kupującego.

Zobacz też: rachunek escrow, klauzule indemnifikacyjne.

Zestawienie płatności przy zamknięciu

ang. funds flow memorandum

Zestawienie płatności przy zamknięciu to dokument, w którym strony przed zamknięciem transakcji uzgadniają, kto, komu, w jakiej kwocie i na jaki rachunek płaci w dniu zamknięcia. Oprócz ceny dla sprzedającego może obejmować na przykład spłatę kredytów spółki, wpłatę na rachunek escrow i wynagrodzenia doradców. Kwota przelana sprzedającemu może więc być niższa od ceny udziałów, na przykład o część ceny zdeponowaną na rachunku escrow.

Zobacz też: rachunek escrow, dług netto, zamknięcie transakcji.

Jeśli rozliczenie ceny dotyczy Państwa transakcji, zapraszamy na stronę usługi Transakcje M&A (fuzje i przejęcia).

Pozostałe działy słownika: Podstawy i rodzaje transakcji, Proces sprzedaży i jego dokumenty, Due diligence, Wycena, Umowa sprzedaży i podział ryzyka, Wspólnicy i prawa inwestora, Sprawozdania i wskaźniki finansowe, Giełda, Bankowość korporacyjna. Indeks wszystkich haseł: Słownik M&A i corporate finance.